牧原股份能否守护昨日的辉煌？

对牧原股份源源不绝的质疑

或许身处在社会变迁的时代里，都会让生活在其中的每一个人，产生疑邻盗斧感觉，但又因身处其中，无法拨云见雾。

在牧原股份2021年度报告发布后。2022年5月18日，深交所向牧原股份递上问询函，这是2018年以来，深交所连续第4年递上问询函。本次问询函主要集中于四点关心的问题：第一：出栏逆周期而上：21-22年猪肉价格下行大势之下，同行纷纷缩减产能、减小损失，而公司逆势加大产能，这种经营战略、产能投放决策是否出现失误?第二：百亿关联交易：2019-2021年关联交易为47亿、170亿、149亿，关联是否真实?第三：少数股东权益：公司少数股东权益与收益不成正比， 2020年少数股东的ROE仅为24%，而归属母公司股东的ROE却高达75%，差距竟达到3倍，而22年Q1出现亏损时，少数股东ROE为-4%，明显小于母公司股东的-10%。少数股东出同样资金，却做着挣钱少、赔钱少的合伙生意?是否为明股实债、表外融资?第四：零减值计提：上市以来几乎0减值计提，是否做低成本、提高利润?(年报显示，你公司存货期末账面余额为344.76亿元，同比增加62.78%。其中原材料70.65亿元，库存商品2.86亿元，消耗性生物资产271.25亿元，同比增加93.78%。你公司报告期对上述存货均未计提跌价准备......说明你公司本期未对相关存货计提跌价准备的原因及合理性，是否符合你公司实际及行业发展情况，是否符合企业会计准则的有关规定”这种做法是否合理?)

如果一个公司利润涉嫌虚增，那通常会导致资产虚增。所以，对牧原的巨额存货，在猪价下跌情况下，是否面临减值，大家是非常关注的。

2022年6月13日有报道质疑：“‘保育猪’转成‘育肥猪’时，牧原股份的成本约为600元/头，此时平均重量约为29公斤。假设育肥阶段公司折旧成本与饲料成本的比重为0.12:1，对应育肥阶段折旧成本为93.6元，育肥阶段公司其他成本与饲料成本的比重为0.389:1，测算的其他项育肥阶段成本为303.6元/头。

根据公式“育肥期饲养成本=重量增长*料肉比*饲料价格*(1+饲料与折旧之外的其他成本/饲料成本+折旧成本/饲料成本)”。利用行业公式和得到的数据，就可以算出这些猪的真正成本为1777.6元/头。比年审机构披露的饲养成本1559.53元，高出了218元。那么每头育肥猪就应该‘计提’218元，2021年底牧原股份育肥猪数量约为1800万头，总计提数额约为39亿元。”

在猪价下行的情况下，牧原股份2021年财报中少计提39亿元的存货跌价准备，虚增利润约39亿元。而根据常识，生猪售价大幅下降，饲养成本显著上升，牧原股份存货里面的某些猪应该“跌价”。一位牧原股份的机构投资者对记者表示，从牧原股份的财报数据来看，除了债务，还令外界担心的就是牧原股份并未给存货做计提跌价准备。当生猪价格下跌导致企业亏损时，企业没有给这部分亏损流出保底的资金。

而针对不计提存货跌价准备的问题，牧原股份此前已多次被问询或质疑。牧原自2014年上市8年以来几乎没有计提过资产减值损失，2015-2019年虽有计提，但数字小到可以忽略不计，而最近三年减值金额则直接为0。同业均有计提，唯独牧原无需计提?

负面消息不曾间断：①2022年6月11日，牧原股份发布公告称，公司股东、董事长兼总经理秦英林违反了深圳证券交易所股票上市规则(2014年修订),中华人民共和国证券法，被深圳证券交易所给予监管函处罚：秦英林作为牧原食品股份有限公司持股5%以上的股东、董事长兼总经理,于2021年8月25日买入牧原转债3,785.57万张,成交均价100元/张,成交金额37.86亿元;并于2022年2月17日卖出牧原转债579.44万张,成交均价115元/张,成交金额6.66亿元。前述交易构成《证券法》第四十四条规定的短线交易。上述行为违反了深交所《股票上市规则(2022年修订)》第1.4条、第3.4.1条的规定。处罚说明如下：深交所上市公司管理一部于2022年4月8日下发了《关于对秦英林的监管函》(公司部监管函〔2022〕第78号)。②2021年11月26日，招商证券营业部客户经理杨某在名为“招商证券交流群“的微信群中，“提醒”持有牧原股份的群友注意风险，并称牧原股份“涉及财务造假风险，应该很快就要暴雷。”消息很快在二级市场引发强烈反应，牧原股价连日下挫。③2021年3月13日，网络大V“天地侠影”就曾发表《牧原会是惊雷吗?》一文，对牧原股份的多项财务数据提出质疑，也因此引来监管对牧原股份的问询。④牧原股份4月销售一头生猪亏损超300元，单月亏损金额超20亿元，以此来看，牧原股份在今年前4个月，便已亏完去年一整年的利润。在生猪养殖盈利困难的情况下，其屠宰板块2021年未实现盈利，主要原因是2021年多个屠宰厂建设与投产的前期费用较高，以及行情下跌带来的损失。2022年至今，其屠宰肉食板块亏损3亿元左右。⑤牧原与牧原建筑的关联交易数额巨大，2019-2021年关联交易为47亿、170亿、149亿。关联交易是否真实?牧原建筑2020年参保人数仅115，如何以115 人撬动股东 170 亿的大单?关联交易定价是否公允?推敲牧原建筑与非关联方建筑公司的造价差异，2018年以来，牧原建筑不同项目的造价与非关联方建筑公司造价存在等比例下调现象，建设成本差异真的如此有规律?还是人为操作?

牧原股份谨慎周密的回应

在这一个充满变革的时代，注定是泥沙俱下，泥沙俱下带来了河金，也冲走了河金。

关联交易的回应：牧原的解释为，牧原建筑自己并不施工，而是将工程分包、转包，建筑公司成立主要是为了处理营改增后带来的税务问题，这倒也合理。至于建造项目是否真实存在，则需要实地考量了。按照牧原的回复，牧原建筑的工程造价和非关联建筑商的工程造价不差上下，所以牧原建筑并没有占上市公司的便宜。

追问：按照牧原建筑的数据，毛利率只有1%左右，剩余60%左右的非关联方建筑商，工程造价几乎和牧原建筑一模一样，他们也在做活雷锋吗?此外，为何牧原建筑的造价与非关联方建筑公司造价存在等比例下调现象?

关于少数股东权益的回应：公司称，因为与少数股东一起建设的生猪养殖场主要在2019年末以后才开工建设，前期没有产出，导致19、20年的ROE出现悬殊。

追问：从21年、22Q1的ROE依然有2倍的差距，产能建设了两年还未能投产?公司公布的育肥舍建设周期是3-8个月，每年公司出栏量基本是翻倍增长，产能增速惊人，为何唯独少数股东建设的产能迟迟未能投产?

关于减值计提质疑问题的回应：牧原股份证券部人士认为：①文章中以育肥猪预测售价，除以市场销售价格，得到模拟均重(118.7kg)，再乘以作者模拟的养殖成本，从而得出公司成本数值。但这种倒推出栏均重来论证减值测试的方式，跟真正减值测试逻辑并不相符。②在公式“育肥期饲养成本=重量增长*料肉比*饲料价格*(1+饲料与折旧之外的其他成本/饲料成本+折旧成本/饲料成本)”中三个参数：重量增长、饲料价格、(1+饲料与折旧之外的其他成本/饲料成本+折旧成本/饲料成本)，与公司实际情况不符。③据公司猪舍设计，育肥时间约90天，占养殖全流程180天的一半，因此育肥阶段折旧成本不应该高于全流程折旧的50%。而公司历史来看头均折旧基本在100元左右，非瘟后因为产能利用率下降，头均折旧成本也只上升至156元，因此对于育肥阶段93.6元的折旧成本假设或有所偏高”。④育肥阶段由于高度规模及自动化，人工成本预计占比较小，不会超过50%。且从公司过去情况来看，公司人均阶段养殖规模可达3000头左右。按公司2021年员工年均薪酬10.7万元计算，育肥头均成本仅36元，考虑非瘟疫情后薪酬增长30%，对应育肥头均人工成本也只47元/头。从其他项成本角度，育肥阶段占比更小(药品疫苗等使用主要集中于前期)。从全国农产品成本收益汇编来看，规模养殖在育肥阶段其他项成本成本仅80元/头左右，考虑牧原养殖效率处于行业领先水平，其他项成本应该较80元/头更低。因此，从行业基本规律来看，其他项育肥阶段成本应该仅80+47元=127元/头，远低于报道中测算的303.6元/头。

6月1日，牧原股份董事长秦英林在深圳深湾会的一个演讲《创新在传统产业中的狂奔》中提到，我们也不需要谁来表扬——那你别说我造假就行。

狂奔中的牧原股份

我们都是渺小而脆弱的，被裹挟在这时代的洪流中,匆匆前进,不管愿意还是不愿意。

在经过2020年养猪“暴利”、消费者感叹吃不起猪肉的行情后，全国生猪产能快速恢复，猪肉价格从2021年1月下旬便开始跳水式回落，到2021年6月份已跌破大部分养殖户的成本线，全行业逐渐陷入深度亏损至今。上市猪企交出惨烈的2021年报，其中养猪龙头企业温氏股份、正邦科技亏损额更是超过百亿元。而2022年一季报显示，行业仍处于全面深度亏损中，“猪中茅台”牧原股份、温氏股份、新希望等头部上市猪企一季度分别亏损51.80亿元、37.63亿元和28.79亿元。

今年4月以来，猪价走出一波反弹行情。当前生猪价格15.69元/kg，相较4月初的低点已反弹近28%。“现在卖一斤毛猪大概亏5-6毛钱，卖一头猪还亏一两百块。”南阳市养殖大户李栋(化名)告诉作者。行业普遍预计，养猪业在三季度才能实现扭亏为盈，悲观预计到四季度甚至明年才有望进入下一轮周期的上行通道。残酷的事实是，不少养殖户可能等不到下一轮赚钱行情的到来了。

6月8日晚，江西最大民营企业正邦科技自曝，受猪周期影响，公司及子公司等流动资金紧张，部分商票出现逾期，逾期未兑付金额为5.42亿元。

市场哗然。

“公司是否做过最坏的测算，如果猪价到明年初才能反转上行到成本线之上，现金流如何度过未来的三个季度?”在4月29日的天邦股份业绩说明会上中，投资者犀利发问。

此前，因投资失利及盲目扩张，曾经的“养猪第一股”雏鹰农牧资金链断裂，导致200万头猪活活饿死。雏鹰农牧破产退市，倒在新一轮猪周期的牛市前夜。

在养猪道路上牧原是认真的，其在养猪赛道上一路狂奔，特别在2018年非洲疫情发生后，跑出了令人惊叹的速度。截至2021年有总资产1900亿元，员工15万余人，下属子公司300余家。生猪养殖业务布局在全国24个省103个市215个县(区)，具有千万吨以上的饲料加工能力。牧原集团由秦英林、钱瑛夫妇全资控股。秦英林夫妇已蝉联河南首富六年，在2021胡润百富榜上，以1700亿身家排第15名，身家超过小米雷军、美团王兴及京东刘强东等。

2016牧原集团的生猪养殖事业进行了全国范围布局，先后在陕西、山西、河北、内蒙古、河南、吉林、江苏、湖北、辽宁、黑龙江、安徽、山东等省份设立分子公司，或相应的项目启动，如在通许县启动55万头生猪出栏和36万吨饲料项目。牧原集团2011年出栏生猪61万头左右，2012年出栏生猪80万头。2015年已形成300万头的生猪出栏能力，生猪出栏量191.9万头。2016年牧原生猪出栏能力超过500万头，出栏量达到311.4万头，增幅超过60%。

2018年牧原股份生猪出栏1101万头，首次超过千万头，是国内第二个达到千万级出栏的企业。2019年牧原股份销售生猪1025.33万头。2020年牧原股份销售生猪1811.5万头。

2021年牧原股份销售生猪4,026.3万头，同比增幅122.26%;其中商品猪3,688.7万头，仔猪309.5万头，种猪28.1万头。截至2021年12月底，公司能繁母猪存栏为283.1万头。

那么，如何应对未来可能出现的亏损?目前，对牧原股份来说，扩产带来的资金风险或是其应该关注的问题。在2022年一季度已经亏损超50亿元的情况下，牧原股份仍在大规模扩产。其表示，预计2022年出栏生猪5000万头-5600万头。

连雨不知春去，一晴方觉夏深。行业发展就跟这季节一样，浑然不觉中就变化了，历历的惨状和傲人辉煌尚发生在昨日。所以错了就错了，亏了就亏了，不必停留，不必患得患失。回头看一眼过去，有些路必须得走，有时错的路上同样景色宜人。